Overconfidence, investerarens farligaste egenskap

Om du läser min blogg är jag ganska säker på att du älskar börsen, insiders eller jobbar någonstans i skärningspunkten mellan börs/näringsliv/media. Om du inte gör det – hjärtligt välkommen! Men oavsett har du kanske hört talas om ”behavioral finance”, på svenska får det bli beteendebaserad finans. Oavsett är detta ett samlingsbegrepp för forskning kring hur känslor kan påverka våra beslut kring investeringar.

Behavioral finance var länge ett bespottat ämne inom vetenskapen. Det vet jag eftersom jag själv var forskare under den period då området gick från ute till inne vilket i praktiken skedde när Daniel Kahneman tilldelades Riksbankens pris till minne av Alfred Nobel. Jag var själv verksam inom empirisk forskning på finansområdet, men läste också en och annan kurs i just behavioral finance som jag just då tyckte var ett flummigt, men intressant och kul område där forskningen kunde göras på mycket lösare grunder än inom nationalekonomin som var min huvud-disciplin.

Jag läste just en sådan kurs i Holland. Min blivande fru fick en trevlig tjänst i Amsterdam. Och sämre ställen kan man ju bo på – tänkte jag och flyttade med. Nära vår lägenhet någonstans i kanalområdet i de centrala delarna av stan ligger Tinbergen Institute, ett forskningsinstitut uppkallat efter nobelpristagaren Jan Tinbergen. Jag studerade vid detta institut både i Amsterdam och Rotterdam under ett halvår. Som avslutningsprojekt fick vi göra en undersökning baserat på kursens teoretiska innehåll. Mitt projekt gick ut på att slumpmässigt välja ut 20 personer som jag tillfrågade hur de själva såg på sina köregenskaper som bilförare. Frågan löd:

I jämförelse med dina medtrafikanter, hur bra upplever du att du kör: 1) sämre, 2) lika bra  eller 3) bättre?

Hört den förr? Svaren var underbara och i linje med forskningen. I min lilla mini-studie visade det sig att 90% ansåg att de körde lika bra eller bättre än sina medtrafikanter. Och det är ungefär som de mer omfattande studierna. Om vi valde alla trafikanter borde en tredjedel ligga i varje grupp, eller hur? Jag använder detta exempel som det första jag kommer på för det man inom behavioral finance kallar ”overconfidence”, eller överdriven tilltro till sin egna förmåga.

I en studie genomförd 2006 av James Montier fann han att av de tillfrågade 300 fondförvaltarna ansåg 74% att de levererat en avkastning som var högre än sitt jämförelseindex. Av resten, ansåg en majoritet att de levererat i linje med sitt jämförelseindex. De hade alltså en tilltro till sin egen förmåga som rimmar dåligt med verkligheten.

Och sannolikheten är ganska stor att du själv kvalar in bland de som tror sig ha en bättre förmåga att fatta bra beslut, vare sig det gäller investeringar eller bilkörning. Jag är själv inget undantag. För visst, jag anser mig köra bättre än mina medtrafikanter och att jag kan fatta bättre beslut även på andra områden.

Men det var inte därför som min underbara fru gav mig de fina manschettknapparna i british racing green (samma färg som Scientias logga) med en etta på i bilden nedan. Däremot kommer dem påminna mig om ett budskap som jag vill föra vidare till er: att komma högst upp på pallen en gång är stort, men man kan inte göra det varje dag. Ibland är man en vinnare om man kommer tvåa, ibland är man en vinnare om man fullföljer ett lopp och ibland är man en vinnare om man tar en förlust medan den är begränsad. Ödmjukhet är ett bra redskap att ha med sig som investerare, betydligt bättre än en överdriven tilltro till sin egen förmåga som i värsta fall kan innebära dåliga beslut i placeringar.

Ett råd för framgångsrika placeringar som en kund jag träffade idag hade fått av en superinvesterare: sälj en aktie när du älskar den, köp när du hatar den.

Men, med risk för att låta altför negativ ska jag i ärlighetens namn berätta hur jag kände mig i mina nya manschettknappar på väg till jobbet idag, körandes lite för fort i solskenet, med stereon pumpandes ut en respektingivande låt på alldeles för hög volym: oslagbar.

Jag lovar att återkomma med mer nedslag inom börspsykologi. Tills dess tycker jag att ni ska leta er till takeachanceonme.se – Christina Söderberg – som har mycket intressant att säga om börspsykologi. För er som inte känner till Christina: hon prövar dessutom sina vingar i utmaningen mot experterna med en miljon kronor som insats.

Lyssna inte på insiders – följ deras plånbok istället

Vad är egentligen en aktie? Svar: en del av ett bolag. Jag ska erkänna att jag inte har gjort någon djupare undersökning bland de som direktsparar i aktier, men det förefaller som att de flesta inte ser sin investering som att de faktiskt äger en bit av bolaget. Inbitna aktiesparare gör det naturligtvis, men resten då? Min uppfattning är för övrigt att svensken lägger alltför lite tid på att analysera de bolagen vars aktier de köper. Man borde gå och ”känna” lite på bolaget, precis som när man köper kläder.

Men annat är det med insiders. De har möjlighet att analysera sitt bolag varje dag – från insidan.

Min forskning (och den internationella motsvarigheten) kan sammanfattas enligt följande: insiders har inblick i bolagets verksamhet, kan bolaget bättre än utomstående (aktieanalytiker och journalister inkluderade), kan sin bransch mycket bra och därför köper de aktien när de anser att den är undervärderad och säljer när de anser att den är övervärderad. ”Nej det är inte riktigt sant”, kanske någon säger, ”de kan också köpa av maktskäl – den klassiska pilotskolan”. Det är helt sant.

Piloterna utgörs av bolagets VD och styrelsens ordförande, det är de som håller i styrspakarna i bolaget, även om det händer att de kopplar på autopiloten emellanåt. Jag tillhör själv dem som anser att bolagets ledning ska äga i det egna bolaget för att de ska känna – med den egna plånboken – vilka effekter deras beslut får för sina ägare. Men har du någonsin sett en pilot som köpt aktier i det egna bolaget utan målsättning att tjäna pengar? Hade han/hon köpt en bit av bolaget idag om de trott att aktien skulle stå 50 procent lägre inom ett år? Skulle inte tro det.

Okej, insiders köper när de anser aktien vara undervärderad och säljer den när den är övervärderad. Den i särsklass vanligaste frågan jag får när jag presenterar mitt fondbolag, vår förvaltningsmodell eller min forskning är följande: ”men alla vet ju att det finns så många skäl att sälja aktien, så finns det verkligen något värde att följa insiders försäljningar?” Säg så här, om det är något som man ska ta fasta på så är det när en insider säljer. Det är rejält känsligt för en insider att sälja eftersom det ställer en rad frågor från ägarna och media. Det är inte känsligt när de köper, då är det bara positivt.

Så, de som tror att försäljningar inte har ett värde har fel. Däremot använder insiders allehanda bortförklaringar när de ska sälja. Jag känner själv flera verksamma och pensionerade insiders som vittnar om att de själva varit rädda för att sälja för vilka skriverier det innebär. Men det farliga är för en investerare att lyssna på vad de säger. Man bör istället fundera över varför de själva säljer, men samtidigt säger att aktien är en bra placering. Att båda skulle vara sant är nästan alltid en teknisk omöjlighet.

Den andra sidan av myntet är att det måste vara möjligt för en insider att ”casha hem”. En entreprenör som byggt upp ett bolag måste kunna sälja för att sprida sina finansiella risker, det är inget som helst konstigt med det. Men tidpunkten när de väljer att sälja visar sig ofta vara mycket väl vald. Jag tänkte att vi skulle titta på ett par bolag där det hade varit bra att följa den väg insiders gick. Och glöm inte att en insider sällan säljer allt på ett bräde, men ofta är den första större utförsäljningen det tecken vi letar efter.

Odd Molly
Först ut är mitt favoritexempel klädbolaget Odd Molly som grundades 2002 av bl.a. Per Holknekt och noterades på Stockholmsbörsen under 2007. De som har varit på mina dragningar  har kunnat lyssna till min syn kring detta exempel sedan december 2010. Det kom upp på min radar i november 2010 när jag förberedde en presentation och ville ha ett konkret exempel på ett bolag som Scientias förvaltningsmodell – InsiderModellen – skulle vilja sälja.

Holknekt hade alltså varit med från starten av detta bolag och det var egentligen inte särskilt konstigt att han ville sälja en del av sitt innehav.

Den 26:e augusti sålde Holknekt 100 000 aktier. I denna korta intervju med honom i Dagens Industri var hans förklaring till försäljningen att han skulle köpa en sommarstuga. När försäljningen gjordes stod kursen i 96 kronor. Han sa också att han inte planerade att sälja sitt innehav vidare. Efter affären hade han 380 000 aktier kvar i bolaget. Nästan exakt två månader senare, den 22 oktober, sålde han ytterligare 80 000 aktier. Denna gång blev förklaringen för journalisterna att han skulle investera i sin dotters framtid. Nu stod kursen i 80,75 kr. Därefter har han fortsatt att sälja ut aktier. Den 17 januari 2011 sålde han 50 000 aktier, den 15 november 2011 105 000 aktier och den sista försäljningen skedde den 16 december 2011 då han sålde 70 000 aktier. Hans innehav uppgår idag till drygt 70 000 aktier. Kursen är nu nere på 42 kr.

Personligen unnar jag verkligen den framgångsrike entreprenören Holknekt att kunna tjäna pengar på det hårda slit han lagt ned på bolaget. Men faktum kvarstår: den aktieägare som tog hans första försäljning som den negativa signal som det var skattar sig lycklig idag.

Hexagon
Mitt andra exempel, också ett jag ofta nämner i presentationer, är det om Hexagon och de uppmärksammade utförsäljningarna av bolagets VD Ola Rollén och dess största ägare Melker Schörling. Historien om Hexagon är en riktig framgångssaga – en saga som Rollén verkligen har varit med om att skriva. Men vi lämnar själva framgångssagan därhän ett slag.

Den 25 maj 2011 sålde Rollén 1 741 000 aktier och Schörlig 9 959 000 aktier i en affär som gjordes efter börsens stängning i ett auktionsförfarande. För Rollén innebar det nästan en halvering av sitt tidigare innehav och för Schörling en minskning med 10 omkring procent. Rollén uppgav själv att försäljningen var något han lovat familjen då han hade tagit enorma risker i de lån som de tidigare köpen av aktien var förknippad med. Jag förutsätter att det är sant, men skälet är oavsett inte av intresse här.

Efter försäljningen blev det ett herrans liv. Inte över själva försäljningen, utan de uttalanden han gav där det föreföll som att han pratade upp kursen. Han ska bland annat ha sagt att det var ekonomiskt vansinne att sälja aktien och att den inom ett par år bör stå i det dubbla värdet mot idag – vilket framgår av denna artikel.

Men hur har aktiekursen gått sedan dess då? Sådär faktiskt. När de sålde stod kursen i 154,60 kr. Idag står den i 133,8 kr. Det innebär en utveckling på -13,5 procent att jämföra med börsen som har backat med 5,5 procent under samma period. Det kanske inte låter så dåligt, men då ska det sägas att aktien har repat sig ordentligt den senaste tiden om man jämför mot börsen.

Det jag vill säga med ovanstående exempel är följande:

När insiders säljer aktier i sitt eget bolag – lyssna inte ett skvatt på vad de säger. Fråga dig istället varför de säljer. Är det för att de personligen tror att aktien är en succé den närmaste tiden? En VD är anställd för att sälja bolaget och klä det i så fina kläder som möjligt. Det innebär att de alltid kommer att vara positivare än vad verkligheten säger, och vad de själva innerst inne tycker, med ett undantag. När de tillträder bolaget.

Insiders har en unik kunskap om bolaget. I forskningen har vi också sett att de tenderar att agera med en viss framförhållning innan något sker. Du bör tolka rejäla köp av insiders som ett mycket bra tecken och försäljningar som ett negativt.

När insiders springer mot utgången är det dags för din exit också.

Börsroboten – som oljan i bilmotorn!

I tisdags publicerade Finansinspektionen (FI) högfrekvenshandeln (HFT), eller robothandeln som den också populärt kallas för.

Det är helt klart att det råder en våldsam begreppsförvirring på området. Många tror att algoritmhandel är samma sak som HFT, vilket det verkligen inte är. Algoritmhandel har under senare år ersatt den fysiska mäklaren som tidigare utförde affärer manuellt. Idag finns särskilda program, den vanligaste får nog anses vara VWAP, ett program för att köpa/sälja en aktie eller annan tillgång under en viss period med syfte att hela tiden deltaga på marknaden och göra affären till snittpriset under den tid den är aktiv.

Jag använder själv algoritmer och det gör att avkastningen för våra andelsägare blir bättre eftersom kostnaden för handeln blir lägre.

HFT, är istället ett samlingsnamn för förprogrammerade handelsrobotar som ska utnyttja olika marknadsimperfektioner. Dessa robotar kan göra en stor mängd affärer på en dag och de vanligaste gör enorma mängder av små affärer varje dag.

Den pressträff som anordnades i samband med presentationen av rapporten från Finansinspektionens Anna Jegnell och den särskilde utredaren Niklas Johansson finns här. För den extra intresserade så går det att djupdyka i rapporterna från FI och Johansson här.

Johansson gjorde följande konstaterande i sin presentation: ”det finns inget stöd för att algoritmhandeln ökar volatiliteten på marknaden, i varje fall inte under normala marknadsförhållanden”. Det är extra intressant eftersom över 50 procent av de tillfrågade marknadsaktörerna i FI’s egna enkätundersökning anser att högfrekvenshandeln har ökat volatiliteten. Samtidigt finns det forskning som visar att volatiliteten inte har ökat sedan högfrekvenshandelns inträde. Aktörerna har alltså fel, och jag är inte ett skvatt förvånad.

Johansson slår också fast att det är införandet av MiFID-direktivet som har orsakat den fragmentering som har möjliggjort högfrekevsnhandelns inträde, inte teknisk utveckling som det ibland anses. Regelförändringarna har alltså medfört konsekvenser som inte har avsetts eller varit önskvärda från lagstiftarens sida från början.

Det robotarna gör i normala marknader är bra för alla aktörer, vare sig det är fonder, småsparare eller andra. Jag skulle dock säga att det är extra bra för Nisse och Ebba i Hökarängen, alltså småsparare, eftersom likviditeten med robotarna är betydligt bättre än utan. Det blir alltså enklare att köpa och sälja aktier till olika prisnivåer. Men sedan finns det problem i stökiga marknader. Där kan robotarna ställa till med en del sattyg som snabbt får kurserna att kollapsa. Men det ska sägas att jag inte har sett det med egna ögon. I normala marknader gör robotarna att det alltid finns köpare och säljare. Men i extrema marknader kan de också rycka undan sina ordrar. Och där finns ett problem. Det är ju också därför en del anser att man borde införa en liten avgift, så liten att vanliga placerare inte lider skada, men de som använder möjligheten att ”leka” i orderboken och lägga in skenaffärer ska straffas.

Själv är jag inte förespråkare för en utökad reglering, men denna åtgärd kan vara ett möjligt sätt att stoppa dessa skenaffärer. Men, förutom de negativa effekterna som finns med skenaffärerna, frias alltså robotarna från misstanken om att de ökar volatiliteten på marknaden.

Jag hoppas att regleringarna, om det nu skulle bli några, får så lite inverkan på marknaderna som möjligt. Så länge robotarna fungerar så är det som oljan i bilmotorn – den är förbannat bra att ha om man vill köra bilen. Kanske ska den uppgraderas då och då, men en version i taget.

Leve programmeraren!